文｜酒业时报
日前，天佑德酒（002646）发布2026年半年度报告。数据层面并不乐观：上半年营业收入5.75亿元，同比下降14.68%；归母净利润1044.01万元，同比骤降79.71%。其中第二季度单季营收1.69亿元，同比下降30.39%；归母净利润亏损3803.87万元。
数字之外，更值得追问的是——一家区域酒企在行业寒冬里，究竟是在被动收缩，还是在主动蓄力？
利润表之外，现金流才是真正的“体检报告”
先看一组容易被忽略的数据。
今年上半年，天佑德酒经营活动产生的现金流量净额达到1.18亿元，同比增长119.36%。期末货币资金余额2.76亿元，较期初增长37.25%。与此同时，有息负债从去年同期的1.13亿元骤降至3404.58万元，降幅达69.82%。
在酒业时报看来，利润下滑与现金流改善同时出现，恰恰说明公司正在主动做减法——减少无效采购、压缩库存、收缩非核心业务。这不是被动挨打，而是主动“排雷”。
财报显示，现金流改善的主要原因系采购原辅材料、包装材料款减少，同时支付的消费税、房产税等同比减少。翻译成大白话：公司在主动控制生产节奏、去化库存，而不是为了冲业绩盲目压货。在白酒行业库存高企成为普遍难题的当下，这种“宁可少卖、不乱压货”的选择，短期看是牺牲了收入，长期看却是在为渠道减负。
对比之下，行业里不少酒企上半年仍在向经销商大量压货，表面收入好看，实际渠道早已不堪重负。天佑德酒的这份“克制”，反而值得肯定。
“退守”还是“深耕”？战略收缩背后的清醒
省外市场的收缩，是外界对天佑德酒最大的担忧。
上半年，青海省内实现营收4.36亿元，同比下降5.53%，但占营收比重升至75.83%。省外营收1.27亿元，同比大降36.09%。省内占比半年提升超过10个百分点，省外收缩的速度确实超出了很多人的预期。
但换个角度看：在自身资源和品牌力有限的情况下，与其在省外盲目撒网、打消耗战，不如收缩战线、把家门口的市场做深做透。这恰恰是区域酒企在行业寒冬中最务实的生存策略。
天佑德酒在投资者交流中明确表示，公司目前的策略是“县域化深耕”，聚焦青海、甘肃、宁夏、西藏等市场，通过核心店扩张做增量。全国化战略调整为“聚焦县域市场，缩小范围做单点突破”。
在酒业时报看来，这不是“退守”，而是“聚焦”。区域酒企的全国化从来不是一蹴而就的事，在行业上行期盲目扩张的教训已经太多。与其在全国市场四面出击、耗费大量营销资源，不如在根据地市场建立起真正的护城河——青海省内市场展现出较强韧性，营收仅下降5.53%，说明“大本营”的基本盘仍然稳固。
一个细节值得注意：公司上半年销售费用1.49亿元，同比下降6.09%，费用降幅明显小于营收降幅。也就是说，即使在收入下滑的情况下，公司并未大幅削减营销投入。天佑德方面对此的解释是：目前产品结构没有明显上移，在销量未取得实质性突破前，营销投入不会缩减。这种“不砍品牌投入”的定力，在行业普遍收缩预算的背景下，显得尤为难得。
青稞的差异化叙事，能走多远？
天佑德酒是国内唯一一家以青稞酒为核心主业的上市酒企。这个身份既是差异化优势，也是规模天花板。
上半年，青稞白酒贡献营收5.26亿元，占总营收比重达91.57%，但同比下滑7.68%。其中，100元/500ml以上产品营收2.81亿元，同比下降6.31%；100元以下产品营收2.46亿元，同比下降9.19%。
全产品线承压是不争的事实。但青稞这个品类的差异化价值，在白酒行业同质化竞争加剧的背景下，反而可能成为天佑德酒最深的护城河。
国投证券在此前的研报中指出，公司以“天佑德青稞酒——天生与众不同”作为核心品牌价值，正在增强消费者的差异化特色体验。产品端围绕“年轻化”战略铺货28度麻雀酒，同步发力宴席场景与大众消费。
从行业背景看，2026年上半年白酒行业正处于“深度调整期、结构优化期、价值重构期”三期叠加的关键阶段。中国酒业协会发布的报告显示，超86%调研企业利润率下降，次高端及区域酒企面临的经营压力更为直接。在这样的大环境下，天佑德酒的业绩下滑并非孤例——今世缘上半年营收64.4亿元，同比下降7.4%；金徽酒营收虽微增3.19%，但净利润同比下降28.24%。区域酒企普遍承压，天佑德酒的表现放在行业坐标系中并不算“掉队”。
机构为何给出“增持”评级？
在业绩下滑近八成的背景下，国投证券却在7月发布研报，给予天佑德酒“增持 A”评级。
支撑这一评级的逻辑是什么？研报预计公司2026 2028年收入增速分别为1%、5%、5%，净利润增速达87.5%、44%、33.6%。给予2026年3.0倍市销率估值，机构目标均价为7.09元。
在酒业时报看来，机构看好的核心逻辑并非短期业绩反弹，而是公司“利润基数小、弹性大”的特性——一旦行业环境改善或公司战略调整见效，利润的修复空间将远超收入增速。对于一家年利润仅千万级别的公司，多卖一个亿的酒，利润就可能翻倍。这种“低基数高弹性”的特征，正是资本市场愿意给予估值溢价的原因。
当然，风险同样存在。宏观经济恢复不及预期、行业竞争加剧、新品推广不及预期等因素都可能影响公司复苏节奏。省外市场的持续收缩、财务费用波动等问题，也需要持续关注。
周期底部，比利润更重要的东西
纵观天佑德酒的这份半年报，如果只看利润表，确实乏善可陈。但如果把视角拉长到行业周期和企业战略层面，你会发现一些不一样的东西。
在行业下行期，比追求短期利润更重要的，是现金流的安全、库存的健康、战略的聚焦和品牌的投入。天佑德酒在这几个维度上，做得并不差——现金流大幅改善、有息负债大幅下降、省内基本盘稳固、品牌投入没有滑坡。
当然，挑战依然严峻。省外市场的突破、产品结构的升级、年轻消费者的触达，这些都是天佑德酒必须跨过的坎。但至少从这份半年报来看，这家青稞酒龙头在寒冬中没有慌乱，而是在做正确而困难的事。
周期的底部，往往是优秀企业拉开差距的时刻。天佑德酒能否在行业复苏时率先反弹，取决于它在这轮调整中积蓄了多少真正的势能。
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